科网股的危与机


过去数月,中国政府收紧了对不同行业的监管,一浪接一浪,包括地产三条红线,互联网企业数据安全问题和禁止校外培训机构盈利等等。每个行业监管收紧背后原因各有不同,但今天只集中讨论对中国科网股的影响。

要了解监管收紧对科网公司的影响,定要退一步明白其背后逻辑,从各方面资料来看,估计原因有三。第一,防止国民数据和政府机密外泄,影响国家安全。第二,防止垄断,增加竞争。第三,减少大企业对员工的剥削。这三个原因会对整个行业带来翻天覆地的影响。

马云在多年前就曾经讲过,现代世界的数据就等同于上个世纪的石油。从分析用户数据,便可了解到他们的喜好和习性,从而可以更准确地推广给客户适合其使用的服务和产品。国家当然也明白数据的重要性,但如何防止数据泄漏到国外,影响国家安全?

中国的数据安全法在今年6月10日通过,但还未清楚实际施行时的细节[1]。从滴滴打车美国上市事件中推断,国家对外国资金投资于国内互联网企业上会更加小心谨慎,估计这会影响未来外资投资于国内科网行业的意欲,同时也会增加风险基金(Venture Capital Fund)希望从上市中退出现有投资的难度。但从正面角度来看,投资资金少了,反而代表现有资金可以更容易便入股到有潜力的初创企业。

在防止垄断方面,科网大公司拥有的数据优势,小公司或非科网难以匹敌。但从最近发展来看,此数据垄断优势或将会结束。市场上已有人谈及数据会否归国家拥有,只要付点费用,在不影响国家安全的基调下,小公司和非互联网公司也有机会使用现在科网大公司才有的数据。但要把数据化成金矿,前提是要明白数据的本质和有分析数据能力,所以单单是数据开放不代表每间公司都能从中获益。

另外一点就是中国互联网行业目前基本上分为两大阵营,他们各自的支付系统不能在对手的阵营内使用,但估计这也会改变,竞争增加可能直接影响他们支付业务的获利能力。

最后,在减少大企业对员工剥削方面,现在靠科网平台获得订单的送餐小哥或的士师傅等,他们和平台没有直接雇佣关系,大部分是以自由身加盟,所以平台不需要为他们缴交社保。但如法例改变,要帮送餐小哥交社保的话,根据内地媒体计算,内地最大送餐平台每年支出可能多达400亿人民币,这种计算方法当然很粗略,但也可以了解到可能带来的潜在影响[2]

但这是否代表科企股再没有投资价值?答案是否定的。虽然它们的数据优势或会减少,但其经济规模和网络规模效应(networking effect)依然存在,但他们的估值或许将难以维持于之前的水平。


[1] 资料来源:中华人民共和国全国人民代表大会,截至2021年6月

[2] 资料来源:新浪财经,截至2021年7月


免责声明

这份文件是基于管理预测及反映当时的情况和我们在截至这个日期的看法,所有这些信息都随时有所变化。在编制这份文件时,我们依赖和假设了所有可以从公共来源获得的信息的准确性和完整性,并没有进行独立的验证。本文件中的所有意见或估计全是行健资产管理有限公司截至这个日期的判断,如有更改恕不另行通知。

投资基金涉及风险。阁下有机会损失部分或全部的投资。不应单靠此宣传资料而作出投资决定,建议阁下投资前请参阅基金说明书,了解风险因素等资料。过往表现不可作为日后表现的基准。阁下如有疑问,谨请与阁下的财务顾问联络及咨询专业意见。此文件由行健资产管理有限公司刊发及并未经证券及期货事务监察委员会审核。

本资料提及任何行业、证券或证券类别的目标价格及未来表现预测并不获确保能达至的。投资组合内的现有投资可能有也可能没有所讨论的行业、证券或证券类别, 有关本文所述特定行业、证券或证券类别的任何提述或推论并不构成购买, 出售或持有该行业的证券或该公司证券的建议。请注意任何行业、证券或证券类别的未来表现预测将随时变改及截至本介绍的日期。目标价格只作为所设定目标及并不能视为保证或确认本资料提及的行业的投资、资产或资产类别将来可达至的结果。

公司因投资而亏损是好事吗?


滴滴在美国上市才几天,其手机程式便遭到中国监管部门勒令下架,截至8月下旬,其股价更一度从高位下跌了超过一半[1]。但今天本文不是谈及网络数据安全问题,因大众媒体已经有不少分析文章。今天我们反而想分析一下科技公司应否牺牲短期利润,来不断投入开发新业务。

为何谈及这个问题?因为在旧经济社会,专业投资者通常难以接受投资于没有盈利的公司。但在新经济当中,有不少还在继续投资、没有盈利的公司,例如亚马逊和特斯拉等,环球市值却可排名前列。

盈利好像看似再不重要,所以有不少新科技企业都不约而同地决定大胆花钱来开发新业务和研发,「亏得越多,股价越上」俨然已成为一种新潮流。

滴滴业务开发策略也类似,从其招股书可以看到,其国内叫车业务从2019年起已经有盈利,就算在2020年受疫症影响,国内叫车业务盈利仍然比2019年有増长[2]。同时,公司也不断开发新业务和不断投资于新科技研究,这导致公司整体在过去三年,每年都出现亏损2

滴滴新业务和研发包括很多不同类型的项目。在新业务上,公司正在开发海外叫车和外卖送运服务。在国内,公司在2018年推出了脚踏车和电动脚踏车租赁服务,也在2020年6月开始了市内货运配送服务和团购业务。除此之外,公司也开展了金融业务。在研发上,公司主力投资于电动汽车开发和自动驾驶系统上。

想要了解公司因投资而亏损是否一件好事,投资者首先要明白,新旧经济中对投资项目性质的分别和会计准则对此等投资不同的对待。在旧经济时代,投资可能代表厂房和机械。这些都是有形资产,其价值或会随时间而变化,但总的来说,其价值变化不会太突然,也通常可以在二手市场买卖,其价值透名度相对较高,所以会计准则对此等投资开支算为投资,而不是成本开支。

但在新经济下,大部分都是投资于无形资产中,这可能是软件,也可能是跟医药和工程有关的新知识产权。此等投资难以找到市场价格,买卖也不容易,会计师为保守起见,通常会把此等开支算为成本开支,从盈利中扣除。但只要细想,一套成功的软件或知识产权,其价值可以比有形资产高得多,但却不会被跟厂房和机械一样被算为投资,在资产中反映,反而会被算为开支,直接影响盈利表现。

当然在新经济中,不是所有投资都会成功,有大部分科研开支可能真的要被算入成本中,但哪些会成功,哪些会失败,便真的要考考投资者眼光。如投资者觉得此等投资和研发会成功,便应该把这些开支算为投资,而不是成本。

从经验中,有数点因素可以用来计算投资成功率。第一,公司是否是行业先行者?先行者有机会代表竞争相对较少,成功几率也相对较高。第二,行业规模有多大?行业规模越大代表能到达规模经济的机会越高,互联网通达全球,成功领先的企业,不但能占有本国市场,也有机会主导全球市场,Facebook和Netflix便是一个好例子。最后,投资者要了解公司管理层对成功的渴望,执行的能力和吸引人才的策略,因为有能力的人才能捉紧以上第一和第二点给予的机会。


[1] 资料来源:新浪财经,截至2021年8月

[2] 资料来源:滴滴招股书,截至2021年6月


免责声明

这份文件是基于管理预测及反映当时的情况和我们在截至这个日期的看法,所有这些信息都随时有所变化。在编制这份文件时,我们依赖和假设了所有可以从公共来源获得的信息的准确性和完整性,并没有进行独立的验证。本文件中的所有意见或估计全是行健资产管理有限公司截至这个日期的判断,如有更改恕不另行通知。

投资基金涉及风险。阁下有机会损失部分或全部的投资。不应单靠此宣传资料而作出投资决定,建议阁下投资前请参阅基金说明书,了解风险因素等资料。过往表现不可作为日后表现的基准。阁下如有疑问,谨请与阁下的财务顾问联络及咨询专业意见。此文件由行健资产管理有限公司刊发及并未经证券及期货事务监察委员会审核。

本资料提及任何行业、证券或证券类别的目标价格及未来表现预测并不获确保能达至的。投资组合内的现有投资可能有也可能没有所讨论的行业、证券或证券类别, 有关本文所述特定行业、证券或证券类别的任何提述或推论并不构成购买, 出售或持有该行业的证券或该公司证券的建议。请注意任何行业、证券或证券类别的未来表现预测将随时变改及截至本介绍的日期。目标价格只作为所设定目标及并不能视为保证或确认本资料提及的行业的投资、资产或资产类别将来可达至的结果。