三大因素談北水

發表於

今年頭一個半月，北水湧港，流入勢頭強勁，不少投資者問大幅資金流入港股會否繼續？這問題看似簡單，答案卻非常複雜。首先要先了解中國在過去一年創匯能力如何：要有充足的外匯儲備，中國政府才會准許外匯流出。第二，要了解國內貨幣政策情況：因為寛鬆貨幣政策對推動北水流入有正面作用。最後，還要看香港股市的吸引力：如在香港上市的公司沒有吸引力，就算國內水源充足，也不一定會流入香港。

去年中國創匯能力強勁

在過去一年多，中國外匯收入非常強勁，疫情對貿易出口影響微弱。中國政府一早決定封城，疫情因而受控，生產也因此比其他國家能更早恢復，帶領出口強勁增長。至於服務業資金流赤字，也因疫情關係，民眾停止到外國旅遊消費，去年前三季比前年同期大幅減少42%[1]。

除了貿易順差，去年流入中國的海外投資資金也保持強勁勢頭。主要由於中國跟西方國家息差拉寛，再加上中國是少數債券利率比通脹高的國家，所以吸引了不少環球債券投資者買入中國債券。去年頭三季外國投資者淨流入中國債券市場總額達868億美元，比前年同期增長了大約130%1。

總括來看，中國去年創匯能力強勁，所以就算國內資金大幅流入香港巿場，對外匯儲備影響也不大。

內地寬鬆貨幣政策開始進入尾聲？

既然內地外匯充足，資金流動似乎更關乎政府的貨幣政策。

貨幣政策的重要指標就是利率。中國金融市場發展暫時仍然落後於美英等國，政府仍然要透過不同手段來實施貨幣政策，所以不容易從單一利率水平，如美國聯邦基金利率，來了解政府對貨幣政策的態度。可幸的是人民銀行每月定期更新社會融資規模數據，讓投資者能了解有多少資金透過銀行貸款，信托貸款和委托貸款等等流入經濟。

但社會融資規模要和實體經濟規模一起比較才有意義，簡單來說如社會融資貸款增長率比經濟增長快，代表游資增加，對資產價格有刺激作用。

在過去一年，不單內地政府擔心疫情可能對經濟有負面影響，其他各國也如是，所以全都採取寬鬆貨幣政策。2020年，國內社會融資規模增長率比國內生產總值(GDP)增長率按年高差不多10%，多出來的資金也反映在國內股市表現和港股通資金流數據[2]。

但這是過去式，未來情況又如何？國內貨幣政策暫時看來會維持穩定，但今年貨幣增量速度相對GDP增長率，因為去年高基數的原因，相比之下可能會慢下來，這或會影響今年留入香港資金的速度。

香港股市吸引力

最後要談及香港股市吸引力。香港股市本來偏重於金融地產類等傳統產業股票，吸引力只是一般。可幸的是港交所放鬆了上市規定後，吸引了不少美國上市的中國科技股回歸，再加上有不少內地科技公司正打算在香港上市，相信未來香港股市對國內和國際投資者會更有吸引力。

免責聲明

[1] 資料來源：中華人民共和國國家外匯管理局，截至2021年3月

[2] 資料來源：中國人民銀行調查統計司，截至2021年3月

這份文件是基於管理預測及反映當時的情況和我們在截至這個日期的看法，所有這些資訊都隨時有所變化。在編制這份文件時，我們依賴和假設了所有可以從公共來源獲得的資訊的準確性和完整性，並沒有進行獨立的驗證。本文件中的所有意見或估計全是行健資產管理有限公司截至這個日期的判斷，如有更改恕不另行通知。

投資基金涉及風險。閣下有機會損失部分或全部的投資。不應單靠此宣傳資料而作出投資決定，建議閣下投資前請參閱基金說明書，了解風險因素等資料。過往表現不可作為日後表現的基準。閣下如有疑問，謹請與閣下的財務顧問聯絡及諮詢專業意見。此文件由行健資產管理有限公司刊發及並未經證券及期貨事務監察委員會審核。

本資料提及任何行業、證券或證券類別的目標價格及未來表現預測並不獲確保能達至的。投資組合內的現有投資可能有也可能沒有所討論的行業、證券或證券類別, 有關本文所述特定行業、證券或證券類別的任何提述戓推論並不構成購買, 出售戓持有該行業的證券或該公司證券的建議。請注意任何行業、證券或證券類別的未來表現預測將隨時變改及截至本介紹的日期。目標價格只作為所設定目標及並不能視為保證或確認本資料提及的行業的投資、資產或資產類別將來可達至的結果。

美國增長股狂熱

發表於

在過去四年，美國増長股大幅跑贏價值股。去年増長股更受惠於政府和聯儲局大開水喉，散戶因疫情閒賦在家，無事可做，對着電腦炒股消磨時間，有智慧不如趁勢，散戶投入巿場使科技股屢創新高，有點回到2000年科技股泡沫爆破前的感覺。當大家還在酒酣耳熱地享受著增長股回報的時候，專業人士開始思考環球增長股是否已經有過熱的情況出現？又是否應該要增加價值股的資產配置？

有一個大家或已經耳熟能詳的故事：在1929年美國股市見頂前，美國前總統甘迺迪的爸爸有一天去街邊幫襯孩童刷鞋，而鞋童卻能跟他侃侃而談股票，令他特然察覺股票市場可能已經過熱，啟發他在股市大跌前把所有股票放出，幸運地逃過一劫。其實每次股市過熱時都會發出不同的訊號，關鍵在於投資者能否察覺和合理解讀那些訊號。

但當局者迷，要察覺訊號已不容易，就算能察覺得到，像甘迺迪爸爸一樣幸運摸頂賣出股票的，更是寥寥無幾。著名經濟學家凱恩斯曾經說過：「市場能保持非理性的時間遠比人們能保持償付能力的時間長」。

我們會把觀察到的過熱訊號跟大家分享，至於見頂與否，便留待投資者自己去判斷了。

第一，一些股票開始出現不合理的市值，投資者要加入對未來業務的「幻想」才能把現在市值合理化。最典型例子之一便是一家電動汽車公司，該公司去年雖只售出了大約50萬輛汽車，在2019年環球汽車市場的佔有率少於1%，但在今年1月，其市值卻一度超過歐美日韓汽車銷售數量最大14家汽車公司的市值總和，此14家公司同期市場佔有率超過86%[1]，[2]，[3]。無可否認，該車企是一間富有遠見、執行力也很強的公司，但再優質的公司都有一個價值，所以除非它在未來世界能壟斷整個汽車行業，否則，現在的估值就難以維持。這在某種程度上也反映增長股的普遍情況。

第二，「妖」股上市。美國在2020年有480家新公司上市，是過去21年來最高[4]。當中還有200多家用SPAC（Special Purpose Acquisition Company） 形式上市，遠超2019年水平[5]。SPAC 基本上是殼公司，行內人稱之謂「沒寫抬頭人的支票」。上市集資得來的資金，管理層承諾將會在上市後兩年內在市場找尋資產收購，所以在SPAC上市時，投資者不知道管理層將會找到什麼樣的資產，和以什麼樣的價格購入。被購入的公司也因此可避開正式IPO上市所要求的審核手續。所購入資產的質素，全靠SPAC管理層來把關。所以SPAC有點「妖」的成分，是一種相對高風險的投資。去年那麼多SPAC能成功上市，正正反映市場資金太多，當風險胃納太高時，也正反映股市正進入泡沫期。

第三，在估值方面，如使用畢菲特估值方法把總市值除以GDP，現在美股估值已經超越了2000年互聯網泡沬時的水平，可謂絕不便宜了[6]。

[1] 資料來源：CNBC，截至2021年1月

[2] 資料來源：CompaniesMarketCap.com，截至2021年1月

[3] 資料來源：Autocar，截至2021年1月

[4] 資料來源：StockAnalysis，截至2021年1月

[5] 資料來源：Yahoo Finance，截至2021年1月

[6] 資料來源：Buffett Indicator，截至2021年1月

免責聲明

這份文件是基於管理預測及反映當時的情況和我們在截至這個日期的看法，所有這些資訊都隨時有所變化。在編制這份文件時，我們依賴和假設了所有可以從公共來源獲得的資訊的準確性和完整性，並沒有進行獨立的驗證。本文件中的所有意見或估計全是行健資產管理有限公司截至這個日期的判斷，如有更改恕不另行通知。

投資基金涉及風險。閣下有機會損失部分或全部的投資。不應單靠此宣傳資料而作出投資決定，建議閣下投資前請參閱基金說明書，了解風險因素等資料。過往表現不可作為日後表現的基準。閣下如有疑問，謹請與閣下的財務顧問聯絡及諮詢專業意見。此文件由行健資產管理有限公司刊發及並未經證券及期貨事務監察委員會審核。

本資料提及任何行業、證券或證券類別的目標價格及未來表現預測並不獲確保能達至的。投資組合內的現有投資可能有也可能沒有所討論的行業、證券或證券類別, 有關本文所述特定行業、證券或證券類別的任何提述戓推論並不構成購買, 出售戓持有該行業的證券或該公司證券的建議。請注意任何行業、證券或證券類別的未來表現預測將隨時變改及截至本介紹的日期。目標價格只作為所設定目標及並不能視為保證或確認本資料提及的行業的投資、資產或資產類別將來可達至的結果。